种种迹象表明，2012年地方国资重组或将掀起新一轮的热潮。在2012年1月5日召开的国有资产监督管理工作会议上，国资委主任王勇总结2011年国有资产监管工作进展情况时指出，“国资监管大格局已初步形成”。
据业内人士分析，随着国资监管大格局的形成，未来地方国资重组将加速。作为国内地方国资重组中最具有代表性的上海和广东，在此轮重组中可能备受关注。上海国资重组已经“棋过中盘”，未来重组方向、投资机会在哪里？广东国资所提出的五年三倍的国资证券化率指标，是否能够达到，这均是市场关注的问题。为此，本报将分两期进行专题的报道。
在诸多地方国资整合话题中，上海国资重组话题尤其吸引眼球。这源于上海国资系统丰富的企业资源以及国资监管机构对于未来五年资本证券化率的高要求。
据上海国资委副主任刘燮透露，通过对上海建工（600170.SH）、上海汽车（600104.SH）、交运股份（600676.SH）、隧道股份（600820.SH)的重组方案的提出或实施，2011年以来上海国资国企证券化步伐继续加快，证券化额超过300亿元，证券化率比2011年初提高了4个点，达到34.5%。
“上海国资整合，做加法更要做减法。上海国资正在加速整合做大做强，在更大区域、更大范围内重组联合。”东方证券研究所副所长何浪指出。
一条龙产业平台
随着一大批标的上市公司已经实现了资产重整，剩余公司的重组思路会更加清晰，投资标的会更加明确。
“随着重组标的数量的减少，剩余标的重组动向更为明确，确定性增加带来投资价值的提升。”兴业证券策略分析师张亿东指出，上海国资重组棋过中盘，随着一大批标的上市公司已经实现了资产重整，剩余公司的重组思路会更加清晰，投资标的会更加明确。“由于重组股的投资本质上就是一个概率游戏，因此确定性增加提升了投资价值。”
根据上海市国资国企改革发展“十二五”规划，上海国资委系统95%的国有资产将在“十二五”末集中到前20 个大企业集团，并实现整体上市或核心资产上市，产业集团90%以上的营业收入和利润来自主业，净资产收益率平均达6%以上。
“经我们统计，在过去五年内已经进行过各种注资重组的上市公司便有40 多家。由此计算，我们可从剩余的20 多家上市公司展开探索之旅。”安信证券策略分析师程定华也指出，上海市国资委的意向坚定，态度明确，重组计划会稳步推进。而且由于过去两年许多集团都已经进行过或大或小的重组，间接为投资者剔除了部分已整合过的标的，缩小了关注范围，因此上海国资的重组现在反而更具有可操作的交易性机会。
回顾过去几年上海国资的整合情况和路径，我们可以发现，上海国资重整的操作手段主要有资产注入、资产置换、资产收购和吸收合并四种。不过大部分上市公司在实施资产重组中，往往不局限于一种手段，而是多手段并用。
比如较为常见的资产注入类公司在重组前往往表现为“小上市公司-大集团”的模式。控股股东或最终控制人拥有与上市公司主营相同或相似的资产，通过非公开发行方式，注入资产，消除同业竞争和关联交易，提升大股东持股比例，部分公司甚至实现整体上市。
具有代表性的公司有老凤祥（600612.SH）（原中国铅笔）、上港集团（600018.SH）、上海建工（600170.SH）、强生控股（600662.SH）、中华企业（600675.SH）和金丰投资（600606.SH）。
又比如资产置换类。多为上市公司原主业经营不佳，大股东作为控制人，优化资源配置，置出不良资产，置入优质资产，保住上市资源。
该种类型中最为典型的是锦江集团，其在主业定位上就有酒店、旅游、物流三个核心主业。同时集团拥有的上市平台较多，旗下上市公司就有锦江股份（600754.SH）、锦江投资（600650.SH）和锦江酒店（02006.HK）三家。通过资产置换，将“锦江股份”定位为连锁酒店“锦江之星”的运作平台，将“锦江投资”定位为物流平台，香港上市的“锦江酒店”持有星级酒店资产，同时也消除了多头决策和同业竞争。
这种类型多表现为多上市公司的集团的选择。如上海仪电集团旗下有五家上市公司，通过资产置换，使得上海金陵（600621.SH）成为仪电集团的工业、商业地产开发平台。上海电气旗下的ST 二纺（600604.SH）出售壳资源给闸北区国资委，置换入市北集团园区开发资产。
更多的案例研究中，我们可以看到不同重组模式的组合使用。通过组合利用，更能清晰地体现作为实际管理人的上海国资委打造产业平台的思路。
比如在对交运股份（600676.SH）的资产重组中，就利用了资产注入+购买资产的方式。而迄今为止最复杂的资产重组是上海医药的重组，实行了资产注入+购买资产+吸收合并的方式。重组后，改变了医药产业由上药集团、上实集团（授权经营上药集团的母公司上海上实）多头管理，旗下上市公司众多，股权体制复杂的现状。
“可以预期的是，利用上市公司平台，吸收合并、注入、购买相关资产，打造一条龙式的产业平台，是上海国资委资产重组的必然手段。”张亿东指出。
而在何浪看来，上海国资正在加速整合做大做强，在更大区域、更大范围内重组联合。一方面，市国资委鼓励优势企业通过收购兼并、引进战略投资者、合资合作、整体上市等途径，聚合产业发展规模优势。
收益大于争议
由各项重组事件所引致的超额收益远远超过市场平均水平，对于投资者而言，仍具有参与的实质性意义。
上海国资整合虽然是资本市场一直关注的焦点，但是争议也颇多。比如百联集团的整合一直被认为是产业重组失败的典型，其协同效用始终没有良好的表现出来。
但是安信证券程定华的研究显示，由各项重组事件所引致的超额收益远远超过市场平均水平，对于投资者而言，仍具有参与的实质性意义。
他们挑选了在过去五年内进行过各种重组的37 家上海国资企业公司进行了超额收益的统计。虽然这些公司的重组规模大小不一，形式也各有不同，但是 37 家重组公司平均录得17%的超额收益。即使是剔除了与都市股份吸收合并的海通证券（由于主业的转换促使其超额表现达到214%），其他36家公司的平均超额收益也有12%，而且大部分公司，即36家中的26 家，都因为重组而跑赢了同期的指数表现。
以百联股份和友谊股份重组为例。统计两家上市公司在重组停牌前30天至复牌后15天之间的股价表现，百联股份期间股价上涨16.4%，而上证综指同期表现为14%，因此百联股份的超额收益即为2%。而友谊股份其间的表现为25%，减去上证综指同期表现的14%，超额收益则为11%。
“表面上这些超额表现是来自于重组所产生的每股盈利增厚和每股净资产增厚，背后更深远的，却是对资源整合所带来的经济效益的预期。”程定华指出，市场期盼优良资产注入到上市公司后，能够利用其有效的管理手段，把主业做大做强，从而更长远地提升盈利和资产。
事实上，重组后上市公司所进行的转型如推动优势资源向主业集中，剥离非主营业务，又或者根本转换本身业务而装入崭新主业，都是促使许多重组后公司面貌焕然一新，股价大放异彩的重要原因。
2009年10月,上海医药(601607.SH)公布重组方案，公司换股吸收合并上实医药、中西药业，购买上药集团、上实控股旗下医药资产，打造“新上药”，上实医药、中西药业退市。2010年4月21日，上海医药公布了重组后的第一份年度报告，在扣除出售联华超市资产所得后，净利润仍同比大幅提高了45%。2010年年报则显示，公司每股收益达到0.6867元。
考虑到上海国资资本化率距离要求仍然有相当的距离，可以预期，2012年国资委在推进重组方面仍将不遗余力。安信证券梳理了有较强整合预期的上市公司。
第一，关注集团核心主业，对于那些主业定位清晰的集团，整合进程相应会更快，整合预期也更加强烈；第二，壳资源挖掘，对于那些已经整合过的集团，其中的未进行重组或与集团主业南辕北辙的上市公司成为壳资源的机会较大；第三，符合集团主业规划来进行重组，以及与国资委产业政策契合度高的上市公司，在优良资产的注入后，未来经营业绩提升的可能性更大。
张亿东则建议根据“大集团-小公司”的重组思路，积极关注光明集团和水产集团的资产重组动作。而对于上市资源较多的重点集团的产业链整合，鉴于目前上海市六大重点集团中已有四家实现了一定程度的重组（上汽、锦江、百联、上港），可积极关注剩余两家重点集团的重组推进，上海电气（集团）总公司和上海华谊集团有限公司。相关投资标的为自仪股份（600848.SH）、SST中纺（600601.SH）、三爱富（600636.SH）。
