一、 央企渐成风电、光伏投资主角

1.1 央企渐成大型光伏电站投资主角

近期，能源局公布了纳入国家补贴的 2020 年光伏竞价项目名单，合计规模 25.97GW。从投资主体 看，电力相关的央企容量占比较大。根据我们统计，国家电投、大唐、华电等 10家主要央企合计的 指标超过 14GW，约占竞价项目总量的 55%，均远超去年同期水平。

2018 年以来，无论是领跑者项目还是特高压配套项目，央企在大型光伏电站开发权招投标过程中参 与热度明显提升;2019年青海特高压配套的 3GW 光伏项目开标，国家电投、华能、中广核等。

除了更积极主动地争取大型光伏电站项目资源，电力央企也成为当前市场光伏电站项目收购的主要 买家，显示出对持有光伏电站较大的热情。根据民营光伏上市企业披露的光伏电站交易情况，2019 年以来，这些光伏电站交易的主要买方是电力央企，包括中核、中广核、国家电投等。核、 鲁能等五家央企(或与其他企业的联合体)包揽了所有的项目。

央企对于光伏电站的投资热情并非历来如此，根据我们初步的统计和估算，截至 2018年底，国家电 投等 12 家主要的电力相关央企持有的光伏电站规模约 37GW，仅占全国光伏总装机规模的 22%。

1.2 央企从来都是风电开发的投资主角

在风电这个领域，央企长期以来主导国内风电场的开发运营。根据中国风电协会统计数据，截至 2018 年底，我国风电累计装机规模约 2.1 亿千瓦，前十大开发商合计的市占份额 70%，除了天润以外， 其他九家均为电力央企。

近年，海上风电以及陆上风电大基地兴起，对开发商的资金实力以及资源获取能力提出了更高的要 求;截至 2019年，国内主要的海上风电开发商基本为央企或具有国资背景，央企主导这类项目开发 的特征更为明显。

以上可知，电力相关的央企已经成为我国风电、光伏投资的重要主体，这些央企同时又是我国煤电、 水电、核电等主要电源的投资主体，他们在投资过程中如何处理各类电源之间的关系很大程度上影 响了我国未来的电力结构。

二、 清晰的迹象：发电央企积极拥抱新能源

根据国资委披露的 97家央企名录，我国主要从事电站开发和运营的央企主要包括华能、大唐、华电、 国电投、国能投、三峡、中广核、中核等 8 家，另外，华润集团、国家开发投资集团、中国电力建 设集团、中国能源建设集团、中国节能环保集团、国家电网、中海油等至少 7 家央企涉足了电站开 发运营业务，本章试图通过梳理这些发电巨头近年的装机情况以反映其投资动向。

2.1 五大发电集团：投资逐步向新能源倾斜

我国电源结构以火电为主，华能、大唐、华电、国电投、国能投等五大发电集团是我国主要的火电 开发运营企业，根据《中央企业煤电资源区域整合试点方案》，截至 2018 年底，五大发电集团合计 持有的煤电装机 5.2亿千瓦，约占全国煤电装机的 51%(截至 2018年底全国煤电装机 100835万千 瓦)，是我国煤电开发运营的绝对主力。

1、国家电投

国家电投成立于 2015 年，由中国电力投资集团公司与国家核电技术有限公司两家央企重组成立。

2015 年以来，国家电投装机规模较快增长，火电、新能源、核电的装机规模均大幅度提升，其中光 伏装机规模的提升最为明显;目前，国家电投是全球最大的光伏电站运营商。截至 2019年，公司清 洁能源装机占比达到 50.5%。

按照国家电投“2035一流战略”，到 2020 年，公司装机规模将达到 1.79 亿千瓦，其中清洁能源装 机占比超过 50%;到 2025年，公司装机规模达到 2.2 亿千瓦，其中清洁能源装机占比超过 60%; 到 2035 年，总的装机规模达到 2.7 亿千瓦，其中清洁能源装机占比超过 70%。由此估算，国家电 投未来的煤电装机规模不会较有大幅度的增长，主要的装机增量来自清洁能源，估计以光伏、风电 为主。

2、华能集团

华能集团是传统的煤电巨头，参考公司披露的社会责任报告书，近年公司火电装机规模平稳，而风 电、光伏、水电等可再生能源装机较快增长。公司近年推出“两线”“两化”战略，计划在‘三北’ 地区(北线)，以特高压送出通道起点为依托，着力布局有较强竞争力的风光煤电输用一体化大型清 洁能源基地;在东部沿海省份(东线)，着力打造有质量有效益、基地型规模化、投资建设运维一体 化的海上风电发展带。2019年，华能集团新增新能源装机 502万千瓦，是 2018年的 4倍，核准新 能源项目 828 万千瓦，是 2018 年的 2.8 倍。

具体来看，华能国际是华能集团火电业务最主要的载体。截至 2019年底，华能国际可控发电装机容 量为10692.6万千瓦，其中火电装机 9927.4万千瓦，约占华能集团截至 2019年底火电装机的75.3%。

但是，近年华能国际的投资重心似乎偏离了火电业务，2019年华能国际火电的资本开支占总的资本 开支的 16.5%，同比大幅下滑;而根据公司 2020 年的资本开支计划，火电投资似乎进一步被边缘 化，风电将占据主要的资本开支。

3、大唐集团

大唐集团的电源结构以煤电为主，到 2019 年底，估算公司煤电装机占比接近 64%。公司聚焦“风 光气服(风电、光伏、燃气、综合能源服务)”，加大力度加快发展可再生能源，2019年新能源开工 421 万千瓦，投产 243万千瓦(主要为风电)，创历史最好水平。过去，大唐集团的新能源投资主要 聚焦于风电，光伏装机体量较小，但从 2020 年竞价项目情况来看，大唐集团获取的指标规模超过 250 万千瓦，仅次于国电投，意味着大唐在光伏投资方面也将提速。

大唐发电是大唐集团火电业务的主要载体，截至 2019年大唐发电火电装机约 5128万千瓦，占大唐 集团火电装机的一半以上，2019年大唐发电新投机组容量共 277.9万千瓦，其中火电项目 215.9万 千瓦。尽管新投装机规模较大，大唐发电 2019年在火电方面的资本支出明显下降，风电等新能源的 资本支出则明显提升。

4、国家能源投资集团

国家能源集团成立于 2017年，由国电集团和神华集团两家央企重组成立，是全球最大的煤炭生产公 司、火力发电公司、风力发电公司和煤制油煤化工公司。截至 2019年底，国能投电力装机规模达到 2.46 亿千瓦，较大幅度领先于其他发电企业。

作为全球最大的煤炭生产企业，国家能源投资集团在发展煤电方面具有天然优势，整体看，公司近 年火电装机规模增幅明显，但以风电为主的可再生能源也在较快发展;截至 2019年底，公司风电装 机 4116 万千瓦，占全国 19.6%，海上风电储备容量超过 800 万千瓦。

5、华电集团

华电集团的电源结构以煤电为主，估算截至 2018年煤电装机在8900万千瓦左右，装机占比约 60%， 公司近年平稳发展，火电方面侧重发展气电，新能源装机规模稳步增长。

华电国际是华电集团火电业务的主要实施主体，截至 2019年底控股装机容量为 5656.5万千瓦，同 比增加 666.29万千瓦，主要增量为火电项目;华电福新是华电集团新能源业务的主要实施主体，截 至 2019年底控股装机规模 1645.3万千瓦，同比基本持平，其中风电 803.5万千瓦、光伏 121.5万 千瓦、水电 260.8 万千瓦。估计 2019 年华电集团新增装机以火电为主。

按照华电集团对各类电源发展的定位，未来公司将以清洁能源为主攻方向，优化产业结构，转换增 长动力，积极发展新能源、持续发展水电、有序发展气电、优化发展煤电。根据华电集团董事长温 枢刚的表述，2019年，华电集团确立了风光电基地式、规模化发展思路，重点推动清洁能源基地规 划建设，在新的发展思路指引之下，华电集团未来在风电、光伏方面的发展有望更加积极进取。

小结：过去几年五大发电集团新能源装机呈现较快增长，以华能国际和大唐发电为代表的煤电巨头 逐步降低火电资本开支并大幅增加新能源资本开支，反映了煤电央企在电源投资方面的转变。从发 展战略角度，以上多数央企明确了大力发展清洁能源或向清洁能源转型的战略及思路，后续这些煤 电巨头拓展新能源的步伐可能加快。

2.2 水电和核电巨头：既要水、核，又要新能源

传统的电力品种除了火电以外，还包括水电和核电。目前，三峡集团是国内最大的水电开发运营企 业，中广核和中核集团是国内最大的两家核电开发运营企业，整体看，这些水电和核电巨头们都有 明显的大力发展新能源的迹象。

1、三峡集团：明确将新能源作为第二主业

三峡集团是全球最大的水电开发企业，截至 2019年底，公司可控装机规模达到 7495.6万千瓦，其 中国内可控水电装机占全国水电装机的 13.9%。三峡集团负责长江流域溪洛渡、向家坝、三峡、葛 洲坝等大型水电站的开发建设与运营，另有乌东德和白鹤滩两座巨型水电站在建。

除了水电开发，三峡集团还积极开发风电、太阳能等新能源业务，努力将新能源业务作为集团第二 主业进行打造，并致力于成为海上风电引领者。根据公司发展目标，公司将努力实现“三大引领”， 即全球水电行业可持续发展的引领者、中国水电全产业链“走出去”的引领者、海上风电等能源创 新发展的引领者。

截至 2019 年底，三峡集团新能源装机板块装机规模已经达到 1067万千瓦，其中陆上风电超过 520 万千瓦，海上风电超过 80万千瓦，光伏超过 430万千瓦;截至 2019年底累计获取海上风电资源达 1804 万千瓦，预计未来两年海上风电装机规模有望大幅度提升。

三峡新能源是三峡集团新能源业务的主要实施主体，根据披露的招股说明书，近年光伏装机规模增 长较快。

2、中广核：核电与非核电业务并行发展

中广核是我国三大主要核电运营商之一，截至 2019年底，在运核电机组达到 24台，装机容量达到 2714 万千瓦，占中国在运核电装机容量的 55.7%;在建核电机组 5 台，装机容量 579.6 万千瓦。

近年，中广核除了核电装机规模较快增长以外，以新能源为代表的非核电装机也在较快发展。截至 2019 年，公司国内新能源装机规模达到 2026 万千瓦，其中风电 1434万千瓦，光伏 519万千瓦， 另有海外新能源装机 1078 万千瓦。

核电业务与非核电业务并行快速发展与公司发展战略密切相关。作为以核电发展为主的清洁能源企 业，中广核的战略定位和发展方向与国际能源发展趋势高度契合，在坚持安全高效发展核电的同时 全面推进非核清洁能源业务，以多元化、规模化、可持续的清洁能源产品和服务助力能源转型。

而战略定位又与公司的社会使命感密切相关。中广核认为，气候变化问题已成为全人类共同面临的 严峻挑战，中广核致力于发展核电、风电、太阳能等清洁能源，不断开发创造更先进的能源利用方 式，推动清洁能源更大范围、更大力度地“走出去”，为有效应对全球气候变化贡献中广核力量。

3、中核集团：核电巨头跑步入局新能源

2018 年 1月，中核集团和原中核建设集团合并重组，新的中核集团成立。核电站建设运营是中核集 团的核心业务，截至 2019 年底，公司在役核电机组 21 台，装机规模 1911.2 万千瓦，在建核电机 组 6 台。

近年，中核集团明显加大了新能源业务的拓展力度，2019年光伏、风电的装机规模均同比明显提升。 前文提及，中核集团近年不仅在大力获取新的光伏、风电项目资源，同时也通过收购的方式获取存 量项目。

中核汇能有限公司是中核集团全资子公司，也是中核集团非核新能源产业开发建设、运营的专业化 平台之一，根据官方报道，中核汇能实控总装机已达 364.69万千瓦，其中在运风电 150.69万千瓦， 在运光伏 173.2万千瓦。根据中核汇能战略规划，到 2020年末，可控装机规模将达到 680万千瓦， 到 2025 年达到 2200 万千瓦，意味着中核集团未来在新能源领域将大有作为。

2.3 其他相关央企也显示出对新能源的热情

其他较大程度涉足火电、水电或核电开发运营的央企主要包括华润集团(旗下华润电力)和国家开 发投资集团(旗下国投电力)。

华润集团发电装机以火电为主，但近年火电业务规模平稳，以风电为代表的新能源装机增长较快。 2019 年运营权益装机容量 4039.2 万千瓦，其中风电、水电、光伏等权益装机容量共占比 23.3%， 较 2018年底提升 3.2个百分点。按照华润电力发展战略，为应对气候变化，未来将加速推进清洁能 源转型，重点推动陆上风电项目的建设与投产，以及海上风电项目的前期开发与储备，预计到 2020 年底，以风电为主的可再生能源装机占比将达到约 29%。

国投电力是国家开发投资集团旗下一家以水电为主、水火并济、风光为补的综合电力上市公司，截 至 2019年装机规模达 3406万千瓦;尽管新能源装机基数较小，但近年增长较快，显示出公司在新 能源领域的积极探索。按照公司发展战略，未来将持续优化存量机组，提升火电及水电的机组效益， 引导火电企业转型，积极有序开发水电，在资源条件好、土地成本低、送出消纳有保障的区域大力 发展新能源。

除此之外，一些从事新能源设计施工的央企如中国电建、中国能建，以及节能环保集团如中节能， 均在积极地参与风电、光伏开发运营。值得关注的是，部分油气央企也开始涉足到新能源的开发运营。2019年 7月，中海油设立中海油融风能源有限公司，主要从事海上风电开发运营，着力于多种 海洋新能源业务，重点推进并投资固定式基础海上风电、漂浮式基础海上风电、分散式风电、电解 水制氢等;目前，融风能源江苏海上风电项目正在建设施工之中。

三、 探寻发电央企追逐新能源之因

3.1 煤电：政策约束，盈利不佳

1、煤电供给侧改革对行业新增装机规模形成约束

近年，政策层面对煤电的管控力度较大，煤电行业处于持续的供给侧改革过程之中。

2017 年 7月，发改委、工信部、财政部、能源局等 16部委联合印发《关于推进供给侧结构性改革， 防范化解煤电产能过剩风险的意见》(发改能源[2017]1404号)，核心内容是淘汰煤电落后产能、严 控增量。该文件明确：“十三五”期间，全国停建和缓建煤电产能 1.5亿千瓦，淘汰落后产能 0.2亿 千瓦以上，到 2020 年，全国煤电装机规模控制在 11 亿千瓦以内。

在严控新增产能规模方面，上述政策文件提出了多项具体要求，包括：强化燃煤发电项目的总量控 制，所有燃煤发电项目都要纳入国家依据总量控制制定的电力建设规划(含燃煤自备机组);及时发 布并实施年度煤电项目规划建设风险预警，预警等级为红色和橙色省份，不再新增煤电规划建设规 模;除国家确定的示范项目首台(套)机组外，一律暂缓核准和开工建设自用煤电项目(含燃煤自 备机组);国务院有关部门、地方政府及其相关部门同步暂停办理该地区自用煤电项目核准和开工所 需支持性文件;严控煤电外送项目投产规模，原则上优先利用现役机组，2020年底前已纳入规划基 地外送项目的投产规模原则上减半。

受政策调控以及用电需求增速放缓等其他因素影响，近年我国煤电新增装机处于低位，对于众多投 资煤电的央企而言，煤电的蛋糕在变小。

2、煤电行业近年的盈利状况不佳

2016 年以来，受煤价快速上涨、煤电产能过剩、市场竞价加剧等因素叠加影响，煤电企业盈利水平 明显承压，生产经营陷困。

根据国资委发布《中央企业煤电资源区域整合试点方案》，2018 年，华能、大唐、华电、国电投、 国家能源集团等 5家火电龙头央企合计煤电装机 5.2亿千瓦，在全国煤电总装机中占比超过一半;5 家企业所属燃煤电厂合计 474 户，亏损 257 户，占比 54.2%，累计亏损额 380 亿元。

由于煤电盈利水平的下降，近年各大发电央企旗下以火电为主营业务的上市公司的盈利水平明显落 后于以新能源为主营业务的上市公司。

考虑火电装机规模受政策约束以及近年火电业务盈利水平明显落后于新能源，煤电巨头具有积极拥 抱新能源的动力和诉求。

3.2 水电&核电：平稳、可持续发展面临考验

1、水电：可开发资源较为有限

水电属于优质资产，长江电力、华能水电、国投电力等主要的水电运营企业近年 ROE 水平稳定，且 明显高于主要的煤电企业。

根据国家发改委 2005年发布的全国水利资源复查结果，中国大陆水力资源技术可开发装机容量 5.42 亿千瓦，经济可开发装机容量 4.02 亿千瓦，主要富集于金沙江、雅砻江、大渡河、澜沧江、乌江、 长江上游、南盘江红水河、黄河上游、湘西、闽浙赣、东北、黄河北干流以及怒江等十三大水电基 地。截至 2019 年底，国内水电装机容量 3.28 亿千瓦(不含抽水蓄能)，占技术可开发装机容量的 60%左右;考虑目前处于在建状态的金沙江、雅砻江水电基地的项目情况，国内水电资源已较高比 例的开发利用，尚未开发的水资源多集中在开发条件较差、开发难度较高的区域。

根据中电联的统计，2019 年国内新增水电装机 445 万千瓦(其中抽水蓄能 30 万千瓦)，同比下降 48%，近年常规水电新增装机整体处于下降趋势。

以三峡集团为例，目前在建的大型水电项目为乌东德和白鹤滩水电站：乌东德水电站总装机容量 1020 万千瓦，2011 年开始筹建，2015年 12 月正式通过国家核准，主体工程全面开工建设，2020 年 6月首台机组并网发电，预计 2021年 12月底之前全部机组投产发电;白鹤滩水电站总装机容量 1600 万千瓦，预计 2021年首批机组发电、2022年工程完工。考虑大型水电项目较长的建设周期以 及在建项目情况，在 2022年白鹤滩电站完全投产后，三峡集团将面临大型水电项目建设的真空期。 因此，从企业可持续发展的角度，提前布局新能源并将新能源定位为第二主业成为合理选择。

2、核电：政策不确定性较大，开发节奏放缓

根据中国核能行业协会统计，截至 2019年底我国运行核电机组共 47台，装机容量为 4875万千瓦， 同比增加约 410 万千瓦，2019 年共有海阳2 号、阳江 6号、台山 2号等三台核电机组投入商运。

参考中国核电和中国广核的 ROE，核电项目也具有较好的盈利水平，但新的核电项目核准节奏波动 较大，过去几年项目开工规模波动也较大。继 2015 年 8 台核电机组获得核准后，2016-2018 年， 国内新的核电项目出现“零核准”，直至 2019年福建漳州、广东太平岭等核电项目获得核准。整体 看，核电安全的高度敏感性导致新项目审批难度较大，国内外政治形势、核安全事件、技术故障等 各种问题均会对新机组的审批产生影响。

截至 2019 年底，估算国内在建和核准待建的核电机组共 16 台，装机容量 1781 万千瓦。其中，8 台为 2015年核准的机组，开工时间为 2015-2016 年，6台为近期核准并在 2019年及以后开工的机 组，另外 2台为采用第四代核反应堆技术的试验性机组。此外，预计 2020年还将有 4-6台“华龙一 号”机组获批开建，合计装机容量约 480-720 万千瓦。核电机组与大型水电类似，其建设周期较长， 单台机组从 FCD到商运需要 5年及以上时间，因此，可以预期，2020-2025 的 6年间国内有望新投 运的核电机组规模不超过 2500万千瓦，平均每年不超过 420万千瓦，较大幅度低于 2014-2019年 期间平均每年新投运 560 万千瓦左右的水平。

整体看，未来几年我国核电机组年均投运规模将有所下降，新项目的核准仍面临政策等诸多方面的 不确定性，企业的平稳发展面临考验。以中核为例，截至 2019 年底在建或核准待建的核电机组 6 台，其中田湾 5 号机组和福清 5 号机组预计将于 2020 年投入商业运行，田湾 6 号机组和福清 6 号 机组预计将于 2021年投入商业运行，漳州 1号和 2号机组预计分别于 2024和 2025年投入商业运 行，2022-2023 年则将成为项目投产的真空期。

在此背景下，核电巨头积极拓展新能源业务，其逻辑与水电巨头拥抱新能源类似。

四、 较清晰的电力结构变革驱动力

电力相关央企的投资动向反映了微观层面电力结构的变化趋势，站在相对宏观的角度，我们认为二 氧化碳减排以及经济性将作为两大核心因素，推动我国电力结构变革。

4.1 碳减排将成为我国电力结构变化的重要驱动力

气候变化是全球性议题，按照生态环境部气候变化事务特别顾问解振华的表述，相比新冠肺炎，气 候变化是人类面临的更长期、更深层次生存发展的挑战。

为应对气候变化，2015年巴黎协定正式签订，该协定为 2020年后全球应对气候变化行动作出安排， 长期目标是将全球平均气温较前工业化时期上升幅度控制在 2 摄氏度以内，并努力将温度上升幅度 限制在 1.5 摄氏度以内。

根据联合国政府间气候变化专门委员会的科学评估，实现 2℃目标需要全球于 2070年左右实现碳中 和，实现1.5℃目标需要于2050年实现碳中和。2017-2018年全球平均气温已比工业革命前高出 1℃， 按照当前的排放趋势和各国现有行动力度，2040年左右将达到 1.5℃，2065年左右将达到甚至超过 2℃，本世纪末将达到 3-4℃甚至更高，无法实现《巴黎协定》的目标，并可能引发生态灾难和公共 卫生事件等。

为此，国际社会在行动。2019年 9月，联合国秘书长古特雷斯在全球气候峰会上呼吁各方为实现温 升 1.5℃目标而努力;2019年 12月，新一届欧盟委员会发布《欧洲绿色协议》(European Green Deal)， 明确 2030年碳减排目标从 40%提高到 50%-55%，将 2050年的 80%-90%减排目标上调为碳中和。

我国是全球最大的二氧化碳排放国，根据 BP 统计，2019年我国二氧化碳排放量 98.26亿吨，同比 增长 3.4%，约占全球总排放量的 28.8%，近年我国二氧化碳排放规模处于平稳上升的状态;美国是 第二大二氧化碳排放国，2019年排放量约 49.65亿吨，同比下降 3%;欧洲 2019年排放量为 41.11 万吨，同比下降 3.2%。整体看，欧洲、美国、日本等发达国家和地区的二氧化碳排放规模处于下行 趋势，未来我国将面临持续的二氧化碳减排压力。

二氧化碳排放主要源自化石燃料的燃烧利用，根据国际能源署(IEA)的统计，我国二氧化碳排放主 要来自煤炭的燃烧利用，而煤炭燃烧利用排放的二氧化碳又主要来自于发电和供热。综合看，煤炭 燃烧发电及供热排放的二氧化碳约占我国二氧化碳排放总量的 48%，是最主要的来源。

因此，为应对二氧化碳减排，控制煤电规模和发电量比重将是重要抓手，这将对我国未来的电源结 构产生重要影响。

4.2 风、光即将拥有相对煤电的经济性

如果看十四五甚至更远未来我国的电力结构变化趋势，经济性大概率将是需要重点考虑的因素之一。

目前，国内光伏、陆上风电处于与煤电基本平价的时间节点。根据国家能源局发布的《关于公布 2020 年风电、光伏发电平价上网项目的通知》，2020 年新出台的风电平价上网项目装机规模 1139.67 万 千瓦、光伏发电平价上网项目装机规模 3305.06 万千瓦。

部分地区已经出台低价项目。根据辽宁发改委出台的《关于印发风电、光伏发电重点项目建设计划 的通知》，拟建设的风电、光伏项目约 390 万千瓦，其中风电装机 240 万千瓦，正常年度提供低价 电量 7.41 亿千瓦时，相当于每年的低价电量超过 300 小时;光伏发电装机 150 万千瓦，正常年度 提供低价电量 1.54 亿千瓦时，每年的低价电量超过 100 小时。

可以预期，到 2021年，国内除户用以外的新的光伏项目将全面平价甚至低价，除分散式以外的新的 陆上风电项目将全面平价甚至低价。而风电和光伏相对煤电具有更快的成本下降速度，这也是过去 国内风电、光伏实现去补贴的核心原因，因此，2020-2021 年国内光伏和陆上风电处于相对煤电的 经济性拐点，后续将获得经济性优势。

根据国际可再生能源署(IRENA)的统计，2019 年全球新增地面光伏电站平均投资成本降至 995 美元/kW，平均度电成本降至 68美元/MWh;过去十年，全球光伏电站投资成本下降幅度约 79%， 度电成本下降幅度约 82%，具有非常陡峭的成本下降曲线。风电的成本下降曲线相对平缓，但也取 得了过去十年全球陆上风电项目平均度电成本下降 37%的优异成绩。

五、 对标海外，看新能源发展空间

根据中电联数据，2019年我国风电、光伏合计的发电量占全国总发电量的比例同比持续提升，达到 8.6%;2019 年各类电源贡献的新增发电量中，风电、光伏合计占比约 26%。在较为清晰的电力结 构变革趋势下，未来我国风电、光伏的发电量占比有望持续较快提升。

从风电、光伏发电量占比提升空间的角度，欧洲主要国家可能能够提供一定的参考。

欧洲在可再生能源方面支持和发展力度较大，德国、英国又是欧洲风电、光伏发展的领头羊。近年， 德国和英国风电、光伏发电量占比快速提升，到 2019年，德国风、光合计的发电量比重达到 33.5%， 英国则达到 23.7%。

德国和英国近年风电、光伏发电量占比的快速提升伴随着火电发电量的明显下降。2019年，英国的 煤电发电量仅 69 亿千瓦时，仅占全国发电量的 2.1%，较 2011 年的 29.5%明显下滑，处于即将退 出的边缘。德国情况类似，2019年煤电发电量较 2011年下降 34%，在去核的呼声下核电的发电量 也在持续下降，风、光逐步实现对煤电和核电的存量替代。

以德国为例，按照当前传统电源装机规模持续减少、风光装机规模较快增加的趋势，未来风电、光 伏的发电量占比还将继续较快提升。且德国气电、水电等灵活电源发电占比并不高(2019年德国气电、水电合计发电量占比为 12.7%，中国为 20.9%)，因此德国较高比例的风电、光伏发电量占比对 我国具有较强的参考意义。

六、 投资建议：加快低碳转型，大干快上新能源

在欧盟提高碳减排目标、美国火电结构调整(气电替代煤电)、日本关停的核电站逐步重启的背景下， 我国二氧化碳排放量仍处于稳步上升趋势，而二氧化碳排放、气候变暖、全球公共卫生事件及自然 灾害之间存在微妙的关系，我国面临的碳减排压力较大。当前，我国光伏、陆上风电等新能源已实 现与煤电的基本平价，未来经济性优势将逐步体现，我们认为，大干快上新能源、降低煤电发电比 重、争取尽量降低二氧化碳排放总量的时间窗口已经显现，有必要把握时间窗口、未雨绸缪，以应 对未来潜在的碳减排方面的国际压力。

参考全球能源互联网发展合作组织的政策建议，十四五期间我国需实现新增能源需求主要由清洁能 源满足，意味着电源供给端需严格控制煤电新增装机规模，大力发展以新能源为代表的非化石能源。

从微观层面，电力央企作为主要的电源投资主体，已经呈现出加大新能源投资、积极拥抱新能源的 动态，佐证了低碳转型、大力发展新能源的电源发展趋势。